摘要：

　　国内经济下行压力进一步加大。1-3 月同步数据中，投资、消费、出口各大分项增速全面放缓，仅有基建投资稳增长有所发力。前瞻数据中，尽管社会融资规模存量同比增速有小幅回升，但社融主要靠短期票据支撑，关键的金融机构各项贷款余额增速，以及企业和居民中长期贷款仍未出现明显改善。

　　局面疫情冲击凸显，复工复产后消费难以迅速修复。疫情冲击下，线下消费、服务业增速大幅放缓，3 月社会消费品零售总额当月同比增长-3.5%，其中餐饮收入当月同比更是大幅下跌16.4%。更为关键的是，居民收入和就业明显承压，2022 年一季度城镇居民人均可支配收入累计同比增长5.4%，前值为8.2%。3 月的城镇调查失业率和31 个大城市调查失业率分别录得5.8%、6%，前值分别为5.5%、5.4%，消费端的长期驱动力进一步削弱，指向复工复产后，消费难以迅速修复。

　　今年基建发力相对前置，托底效果相对温和、持续。3 月经济数据中，仅有基建表现亮眼，从结构来看，当下基建发力点更侧重于风电、光伏、能源等新基建，以及水利、环境等项目，有色板块受益相对明显。总理召开地方政府主要负责人座谈会时要求，上半年要大头落地，形成更多实物工作量。财政部的最新新闻发布会表示，提前下达专项债券额度大部分已发行完毕，对2021 年发行的专项债券(预留1.2 万亿今年使用)，原则上在今年5 月底前拨付使用；对2021 年12 月提前下达的2022 年专项债券(今年新额度1.46 万亿)，原则上在今年9 月底前拨付使用。对于3 月底下达的第二批专项债券额度尽可能在今年加快使用。总体而言，今年二、三季度专项债将明显快于往年，但目前政策仍需传导时间，预计今年财政发力相对前置，对经济托底效果温和且持续。

　　4 月降准预期最终落地，但市场计价较为充分。4 月15 日晚间，中国人民银行宣布，决定于2022 年4 月25 日下调金融机构存款准备金率0.25 个百分点。并对符合条件的机构再额外多降0.25 个百分点，共计释放长期资金约5300 亿元。此外，4 月18 日央行网站表示，截至4 月中旬央行已向中央财政上缴结存利润6000 亿元，主要用于留抵退税和向地方政府转移支付，相当于投放基础货币6000 亿元，和全面降准0.25 个百分点基本相当。

　　但我们认为对资产价格利好有限，1、4 月继续宽松的概率偏低，一方面是降准的执行时间是4 月25 日，显示央行已经前置投放流动性；2、央行明确指出“当前流动性已处于合理充裕水平”，且近期市场对政策宽松计价较为充分。

　　地产的堵点在于销售和信心。截至4 月18 日全国超70 城市发布房地产相关政策超百次，主要涉及针对性放松限购政策、降低首付比例、发放购房补贴、降低房贷利率、取消限售、为房企提供资金支持等方面。但居民收入增速放缓，就业市场疲软，高频地产销售未有明显起色；地产企业的开工信心仍较为低迷，近期全国下游施工同比有所下降、但环比微弱改善，旺季不旺特征显著。

　　对于大类资产而言，一、降准预期兑现，叠加美联储5 月4 日议息会议临近(预期开启缩表+加息50bp)，以及中-美利差倒挂的背景，A 股内外环境均不乐观，短期维持中性；二、对于内需型工业品(黑色建材、传统有色铝、化工、煤炭)，我们仍需等待更多的经济筑底信号，虽然基建已经有所发力，但政策传导周期较长，叠加国内疫情冲击，基建仍难完全对冲需求下行压力。更为关键的是，在居民收入增速放缓，就业市场疲软等长期因素拖累下，短期地产能否企稳仍是未知之数。

（文章来源：华泰期货）